oniyome

フェーズ後期にほぼ候補が無い。長期保有の範囲は不明確だが当面の上がり目は財閥援助しか考えられない。ところが、そういう事でかなりの安値圏に到達しているのでこの会社を更に売ろうという気にすらならない、本当に最悪の銘柄というものをモニターしている気がする。

過去のバブルにあった様なシステミックな金融ショックというのは限りなく制御されていて、ヒートマップからは余り多くの警告が発せられていないのかも知れない。良い方向に考えるならこのバブルは非常に穏やかに膨らんでいて、弾けるまで相当の時間を要する為に人々は幸福を長く感じられる様に世の中が再設計されているかの様だ。

ただ、ヒートマップとは別に一方で、日本の倒産件数の急増、或は米国のオフィス空室率の問題など未経験の課題が浮き彫りになっている。結局、どこかのパスでバブルは発生していて中国のエバーグランデが破綻した時に既に最終回に近い所まで来てるのは本能的に感じる、リーマンショックの時に感じた違和感と同じだ。

個人的には最期は恐らく債券の方にトラブルが発生すると見ている、つまりは金利の制御だ。最期はインフレが制御できず、経済を殺して止めにかかる、後に世界的緩和時代の代償を払ったと理解される、どこで降りるかは個人の力量ともはやあとは運だ。

金融システムレポート内のヒートマップ、24年の株価に過熱の赤が点灯している。前回点灯したのは15年頃のチャイナショック直前期の日経平均20,000円の頃で、更にその前に点灯したのが昭和のバブルまで遡る事になる。現状の株価については過熱傾向だと日銀がお墨付きを与えた格好だろう。日銀は株価をTOPIXで評価しているが、片側HPフィルターによって描画されるトレンドを見ていると大きなショッククラスの暴落があればTOPIXについては2,000ポイントを割ってもおかしくはない、という予想はできそうだ。

信用倍率が6倍を超えたり、PERが突如として切り上がり指数ベースで23を記録したり、PBRがいつの間にか2倍に到達したりと日本株に今年起きている事は基本的にはここ最近で最もリスクオンの状態を反映している。国際的なアロケーションの見直しを行う中で消去法的に日本が選ばれた事が株高のドライバーになっている様に思えるが、問題はこういった中身の無い株高をどう評価するのか？ということだ、前回のバブルの時はアナリスト達が聞いた事もない指標を持ち出して株は割安だと喧伝していたのを思い出す、最近は株と長期債のイールドスプレッドを米国と比較して日本株は安いとか（そんな事は当たり前なのだ）、内部留保の高止まりは自社株買いの余力の高さ、などと都合の良い説明が見られる。

重要な事は米国株の長期上昇相場は終わりは確かに近いのだが、相場の常は最後の上昇が最も上昇が強く鋭角的になることだ。投機には美味しい部分と最もリスクのある部分が重なっている、ハイリスクハイリターンの投資タームに入っているということだろう。いずれにせよメインなるトレンドの大転換直前までは株価は高値を更新し続ける、ビットコインが理由も分からず上昇するのと同じ構造だ。次の暴落はリーマンショックと比較されるかそれ以上の規模の終幕となりそうだ、ただし、今すぐにそれが進行するかは判断に悩むところだ、信用収縮に伴う準暴落クラスの下げと予想したい。

米国株式相場は最後の上昇を終わった可能性がある。（或は最後から2番目の上昇相場だ。）米国債の逆イールドが発生してもう2年以上になる、恐らく歴史的に前例の無い現象であるはずだ。この逆イールドの期間が長くなる程、次の景気後退の規模がシステミックで深刻になるリスクがある、特に金融機関の利益は長短金利差に影響し、銀行の貸出態度に影響する、投資家は忘れているだろうが、以前米銀がいくつか破綻した事は炭鉱のカナリアだったと後に気付くのだろう。基本的にトラブルの種は日本からでなく米国からだ。暴落は逆イールドの解消時にやってくる、それから言うと今回の急落を暴落来たりとするには少し時期が早すぎるかも知れない、もう一度押し目をブルで拾える可能性はある。

アベノミクス以降を1つの長期上昇相場として捉え月足チャートを見た時、9ヶ月移動平均線に戻る様な調整は数ヶ月に1回のペースで存在し（それが今の35,000円付近だ）、大幅調整となる24ヶ月移動平均線に近づく準ショック級の急落もは3年程度のサイクルで起きている、前回24MMAに絡んだ時は2022年の事だ。日本の様な潜在成長率が低い国は景気動向でほぼ株価が決まるところがある、ここ15年程景気はそういったサイクルで循環している。直近の相場はMA24Mを31,000円付近に置き去りにして上昇してきた。米国株に暗雲なら31,000-32,000を示現してもおかしくはない、どこでブル転換するか、今度の調整は見極めが難しそうだ。

日経平均は例の支持帯の37,000円で耐えられるか？というと違和感がある。日経平均PERの水準感で言うと過去15年遡って見ても現在16.53という数字は割高だ。17まで到達した日経平均が下がる時は経験的にも15程度まで沈んでも何ら不思議ではない、その場合は35,000円程度の数字に落ち着く事になる、高値40,000円から5,000円程度の下落ならまずまずの投資機会と言えそうだ。

一般に日本株が強い時というのは米国株高と夜間の先物取引で日経平均指数が走り、日中はバスケット買いで値嵩株で日経平均を決めてしまうパターンが定石だ、上昇分の殆どを夜間にこなしてしまう。最近は夜間に垂れる事が多い、日中がむしろ粘るのは買い手が異なる事を示すかの様だ。海外投資家vs個人投資家の構図とは限らないだろうが、恐らく海外勢は売り姿勢を強めているだろう。

ちょっと前までは有事の円高と言って戦争が起きると円高になった、日本で地震が起きても円高になった、アナリストは保険支払いの為に円需要が増すからとか言っていた。それが通説だった。全て適当な後付の解釈だったという事だ。アナリストの後付の理論は恐らく今後もどうでも良い話のままだ、今やっているのは円評価の低下に伴う値付の探り合いだろう。相対評価でもあるので今後ドル高展望が崩れるまでは膠着した相場だろう。ただしそれも少し先には理由もなくドル安になる、強いて言えば米国株急落と時を同じくしそうだ。

2024年に入るまで、2市場計信用倍率は6倍に膨れる事など無かった、せいぜい4-5倍が最大値でありその度に過剰なレバレッジを示唆しては度々急落を引き起こしてきた。今度の調整がどこに着地するのかを考える時にレバレッジの強度は重要な要素だと思える、例えば現在の様に6倍という余り聞いた事のない水準に到達し、景気循環の過程で株価が収縮した時に、10％の下落で済むのか？という事だ。チャートの節目は37,000円辺りの買い支えが強かろう、ところが本当にその水準で買いに入って良いか悩むところだ。

ニューモダリティに手を出して完全自社創薬のベースで大きな成果を上げた国内資本は非常に少数だ、海外ベンチャーに出来てなぜ資金力、設備の勝る大手にできない？という疑問に業界は回答を出せていない。内資系製薬企業は非効率を温存し過ぎる傾向にある、研究開発についても、或は営業体制についてもだ。一部の弱小製薬は生存戦略として低分子特化（もはや特許制度の穴に依存して社会に寄生する新タイプのジェネリックメーカーと言っても過言でない。）を掲げている。

そういったイノベーションから逃避した企業がジリ貧戦略で生存したり、単なる買収で売上を拡大しようとするのは些か社会にとってコスト高となる。例えば買収に賭けた金額が新薬の開発コストに上乗せされる事でどれほどの社会への無駄が発生しているか、或はゾロの様な高いだけのラストインクラスを世に送り出す様な行為が如何に社会的に無駄なのか。

また今度行きます

住友はある種日本製薬業の最先端を行っている。武田薬品は劣後債を発行、借金返済のために5,000億を借換えする。どこも自社で創薬出来なくなった代償だ、これでは製薬会社と言えないだろうただの投資業だ。M&Aで種を買い付ける手法は資金力の大きい会社でその会社が割安な時に許される。世界的大手製薬が引き終わった当たりの少ないまるで残りクジの様なクジの中から買収先を選択しているのが武田、更にもう当たりクジが無くなったであろう後にくじ引きをやっているのが住友だ。

米国株式指数が頭打ち。3指数の週足MACDはシグナルを下抜き良くて停滞相場、悪ければ急落相場入りが近そうだ。ここまで延々と独歩安し続けてきた住友ファーマ（もう谷底に這いつくばっているかの様）に更なる下落余地があるならマーケットの異常というのが主なシナリオだ。アナリストは銘柄をハイテクやディフェシブ
をさも使い分ける様に説明するが、セルサイドのマーケティングに過ぎない、パーティーが終わる時は誰も踊り続けることなどできない、どの銘柄も終わるのだ。私は多くの人が踊るのを辞める瞬間を待っている。

株式市場にはうねりがある。個別株はどうしようもなくこの全体の趨勢の影響からは完全に独歩するのは難しい、日経平均株価が週足3σを捕らえる様な歴史的上昇相場は一旦終わったのだろう。2市場信用倍率は6倍もの数字をマークしレバレッジを効かせた取引が隆盛していた事を物語っている、頼みの米国市場は既に長い逆イールドに入ってもう2年は経過している。

昔ギリシアの神話でイカロスという青年が蝋で固めた鳥の羽を使い、どこまで高く舞い上がった結果、太陽の熱で羽を溶かし墜落して亡くなったという童謡があったのを思い出した。住友はナパブカシンバブルで2019年に墜落してしまったのだ。起き上がる気配は感じられない。バブルの代償はいつも大きい。

この会社の場合、市場は適正な価値を評価できず探ってる状況だ。マーケットはいつ表明するかも分からない本当の改革と親の援助を評期待するタイミングだが何せスピード感がなさすぎる。普通、この水準にある株式には下がるより、上がることに賭けるべきだが、住友ファーマに至っては信じ切る事ができないのが投資家の本音だろう。

構造的に詰んでいる。というのも国民皆保険が治験を進ませなくするからだ。現時点の最善手を低負担で治療できる国民皆保険がある限り、海外の様に未知の治療を無償で受けようとするインセンティブは働かない、従い国内で大規模で迅速な治験は進まないのだ。結局、最もアドバンテージのある本国で新薬の開発速度が望めない以上、海外での展開を優先させるしかない。然るにベストは海外で発売した薬剤を海外の治験データを流用しながら日本へ持ち込む形になるが、この会社はライセンス上、本国での薬剤の販売を他社に譲る事になっているはずだ。1,000億あるか無いかの規模の売上でしかも売上拡大が見込めないヘッドクオーター3,000人、うち営業1,000人のリストラに着手していないのはもはや無駄の真骨頂と言わざるを得ない。

これから日本の製薬業で減損はトレンドになるのだろう、大型薬のパテント切れの前には確率の悪そうな大型投資をしているからだ。日本の製薬会社には独自性が無く横並び文化が強い、先進的に見える企業でも結局、海外他社の経営手法に追随している。現状、特許遺伝子や核酸などニューモダリティの買収やライセンシングに注力した会社は軒並み利益を逸失している、しかも毒性が強く出て完全に製剤化の芽を摘まれるケースが多くなった。世界的に見れば規模と資金力で劣る国内大手の製薬企業が海外大手の真似事（--日本の企業にとってはギャンブルだ）をした結果として、大きく減損し、更に追い打ちをかける様に大型薬の特許が切れた瞬間にキャッシュが無くなる、住友が通った道は将来他社も通るのだ。

住友に起きた事は日本の他の大手製薬にも今後起こることだ。というのも国内の製薬メーカーはいずれも研究開発力に劣るので買収によってモダリティを買い凌いでいるためだ。国民皆保険で集めた金を海外のシーズ買いに投じた訳だが、当然の事ながら全ての種が期待通りの臨床成績を得られるはずがない。ラツーダクラスのブロックバスターが簡単に都合良く作れるとは思えない、住友の現状の様に有望な新薬候補が枯渇するケースも有り得るだろう。

イクスタンジをカバーできる薬剤が簡単に出るとは思えない。アステラスも同じ轍を踏むだろう、ただし経営が機能しているので住友よりは多少マシな結果になるだろう。